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大悅城發布三季報：Q3 實現營收54.16 億元（yoy+23.24%，qoq-46.47%），歸母凈虧損6.42 億元。2025 年Q1-Q3 實現營收206.48 億元（yoy+0.83%），歸母凈虧損5.33 億元，虧損同比收窄9.17%，扣非凈利-5.72 億元。開發業務減值是虧損主因，推動公司戰略遷移。大悅城地產（0207 HK）私有化進程仍在推進中，如若該事項落地，商業地產板塊權益提升有望強化公司未來盈利能力，鑒于業績短期承壓，回購尚未落地，維持“增持”評級。　　減值影響是虧損的主要原因　　Q3 公司營收增長23.24%，主要是單季度結算節奏加快，推動累計營收實現同比回正。前三季度因深圳等高能級城市貨值步入結算，推動毛利率提升11.2pct 至35.6%。收入和毛利率提升，但仍然出現虧損的原因在于非并表項目盈利能力下降，前三季度投資凈虧損5.23 億，而去年同期實現凈收益14.0 億。此外，因行業仍在筑底進程，減值影響仍在擴大。Q1-3 公司合計計提減值10.8 億，同比+48.0%，其中存貨跌價準備10.4 億，減值對歸母凈利的影響達8.3 億。整體而言，開發業務產生的減值是虧損的主要原因。　　開發業務持續收縮，業務重心向商業傾斜　　從發展戰略上，公司明確將重心從開發向商業運營傾斜。地產開發以存量去化為主：截止2025H1，公司可售貨值1105 億，較2024 年末進一步下降13%；商業地產則穩步擴張。2025 年5 月和7 月，南昌和深圳大悅城先后開業，擴大商業布局版圖。與此同時，商業地產權益有望得到提升。7 月31日，公司公告，大悅城地產擬通過回購除大悅城和得茂以外的其他所有股東所持股份并注銷，以完成私有化退市。若私有化完成，大悅城持股數量將占普通股+優先股86.19%，提高26.6%的持股比例，據我們測算，參考24 年數據，本次私有化可增厚商業資產權益口徑租金及相關收入至少6 億。　　盈利預測和估值　　我們維持公司2025-27E 歸母凈利潤為-17.3/2.4/8.1 億元，歸母凈資產88.7/91.1/99.2 億元的盈利預測（考慮到該私有化事項尚未落地，暫未考慮該事項對于公司歸母凈資產的影響）。公司26E BPS 為2.12 元，參考可比公司平均26PB 為1.46x（Wind 一致預期），考慮公司持有商業資產質量較優，且在商管年輕賽道有較強的能力優勢。我們認為公司合理26PB 為1.61 x（估值溢價10%），對應目標價3.41 元（前值3.38 元，1.63x25PB），維持“增持”評級。　　風險提示：房地產市場下行，居民消費意愿轉弱，公司商業管理能力下降。【免責聲明】本文僅代表第三方觀點，不代表和訊網立場。投資者據此操作，風險請自擔。

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