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周期股投資的超額收益來自極度悲觀的預期修正與行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)的利潤彈性。
以普鋼為代表的龍頭公司，從底部起來漲幅已近40%，股價的逐步走強映射出市場對鋼鐵板塊關注的逐步提升。有必要再次梳理行業(yè)目前的走強邏輯以及我們對后市的觀點。
我們年度策略的觀點提到，今年是鋼鐵行業(yè)困境反轉(zhuǎn)的一年。2022年是供給側(cè)改革后鋼鐵需求下行最大幅度的一年，疊加了疫情干擾與地產(chǎn)下行的雙重沖擊，而成本端的鐵礦與焦煤更是在供給沖擊與地緣政治風險暴露下大幅上漲，需求與成本雙擠壓，行業(yè)進入大面積虧損狀態(tài)，鋼廠及鋼貿(mào)商情緒一度進入冰點。
投資的超額收益恰恰來自極度悲觀的預期修正，與行業(yè)景氣反轉(zhuǎn)的利潤彈性。基本面數(shù)據(jù)、產(chǎn)業(yè)資本的謹慎與二級市場投資者的悲觀，加速了股價的見底，鋼廠的主動減產(chǎn)與貿(mào)易商的主動去庫促進了行業(yè)的供需平衡。當供需平衡，價格不再下探，成本一次性沖擊結(jié)束，價格上行乏力，行業(yè)利潤將得到回歸，而當行業(yè)整體的超額利潤為零，那些低成本或者產(chǎn)品結(jié)構(gòu)正在改善的龍頭公司，將再次享受可確定的超額利潤，那么這種估值和業(yè)績的回歸將成為必然。而目前的鋼鐵股正處于此階段，表現(xiàn)為多空分歧大，龍頭公司股價的小步慢跑。
需求正在回歸。節(jié)后的集中調(diào)研加強了我們對需求恢復的確定性。今年的復蘇邏輯將貫穿全年，無論是自上而下的宏觀穩(wěn)經(jīng)濟政策，還是自下而上鋼廠的基建需求與特鋼反饋的制造業(yè)訂單，都指向兩個字，復蘇。從行業(yè)數(shù)據(jù)上看，鋼鐵表觀消費量是逐步修復的，庫存的累積速度是放緩的，伴隨金三銀四旺季的到來，需求與價格將伴隨市場交易復蘇的主線，同股價形成共振。需求一旦從數(shù)據(jù)端開始驗證，板塊的投資機會將出現(xiàn)擴散，普漲格局與板塊彈性兼有。
位置低提高了賠率，格局改善加大了勝率。經(jīng)過行業(yè)持續(xù)下行與悲觀預期的充分釋放，鋼鐵股出現(xiàn)大幅下跌，目前位置偏低，龍頭公司遠遠小于1倍pb，處于歷史偏低分位。而中長期看行業(yè)的加速集中度提升，龍頭公司產(chǎn)品結(jié)構(gòu)調(diào)整與定價權(quán)的逐步上升，使得行業(yè)不再惡性競爭，以量換價，在某些細分領域出現(xiàn)了格局優(yōu)化的現(xiàn)象，行業(yè)進入門檻大幅提高，經(jīng)營能力、成本管控與數(shù)字化智能化正在加速重建行業(yè)與公司壁壘，這種緩慢的格局改善與公司蛻變將加大長期投資的價值。產(chǎn)業(yè)資本收購與重建成本已遠高于二級市場，行業(yè)存在投資價值。
盈虧同源，在經(jīng)歷2022年行業(yè)掙扎后，我們看好2023年鋼鐵股的投資機會，目前這個位置，拐點和方向比幅度更重要，股價彈性大于商品彈性。交易復蘇是主線，推薦普鋼龍頭，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)持續(xù)升級，成本不斷優(yōu)化，激勵機制改善的華菱鋼鐵；低成本高分紅的方大特鋼；技術與產(chǎn)品結(jié)構(gòu)領先的龍頭寶鋼股份；其他包括首鋼股份、太鋼不銹、新鋼股份、新興鑄管等普鋼標的。在需求回暖下，上游資源品由于過去幾年高價格沒有帶來高開支，價格依舊強勢，推薦釩礦與鈦礦，對應釩鈦股份、安寧股份，同時鐵礦標的戰(zhàn)略意義凸顯，推薦河鋼資源與大中礦業(yè)。最后，需求恢復也表現(xiàn)在特鋼公司的量價回暖、成本攤薄與估值修復，推薦中信特鋼、甬金股份、久立特材、天工國際、廣大特材。需求恢復，廢鋼回收供應鏈疫后改善，電爐鋼開工率上升回暖加速石墨電極價格觸底，推薦方大炭素。
（文章來源：國泰君安證券）
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