摘要
背景：
(資料圖片)
“北溪1號”是俄羅斯通往歐洲最大的天然氣管道，9月3日俄方宣布“北溪1號”無限期關閉，再次引發市場對歐洲能源供應端的擔憂。市場在交易衰退和供應減產之間來回切換，目前交易衰退占據上風。不過，隨著歐洲地區即將進入寒冬，供應端的不確定性會加大能源價格的波動，從而改變有色市場的供需結構。
內容：
歐元區公布的8月CPI初值達到9.1%，目前不能確定通脹數據見頂。冬季臨近，“斷氣”事件可能會導致通脹數據再創歷史新高。我們預計接下來貨幣政策會受制于自身經濟原因，歐元不會有大幅反彈動力。從電力結構來看，化石燃料發電比例自2010年近50%不斷下降至40%以下，但傳統能源的供應影響依然較大。產業端，按照每噸鋅消耗電量3700KWh來計算，單噸電力成本的漲幅大約在5倍。此外，預計2022年該地區鋁減產還有可能會繼續擴大60萬噸，到2022年底，除俄羅斯以外的最終產量比2021年減少80萬噸左右。
結論：
能源高漲疊加貨幣收緊將進一步加劇歐洲經濟的衰退，進而拖累大宗商品的需求，但另一方面，大幅抬升的成本會引發冶煉端減產，進而限制有色板塊的跌幅。從影響程度來看，鋅>鋁>銅。
熱點：能源價格、9月CPI、加息幅度
正文
一、背景
“北溪1號”是俄羅斯通往歐洲最大的天然氣管道，9月3日俄方宣布“北溪1號”無限期關閉，引發市場對歐洲能源供應端的擔憂。今年以來，歐洲能源價格大幅度飆升，天然氣供應短缺進一步推高歐洲能源價格，目前歐洲的電價相較于一年之前而言已經上漲4-5倍。一方面，能源、電力等價格大幅度飆升引發歐元區高通脹風險，7月份歐央行正式啟動加息，能源高漲疊加貨幣政策收緊加劇歐洲經濟的衰退。另一方面，大幅抬升的成本引發歐洲冶煉企業減產預期發酵。
從盤面看，市場在交易衰退和供應減產之間來回切換，目前交易衰退占據上風。不過，隨著歐洲地區即將進入寒冬，供應端的不確定性會加大能源價格的波動，從而改變有色市場的供需結構。
二、2022年歐洲經濟大幅度下滑
2.1、通脹數據大幅度飆升引發貨幣緊縮政策
歐元區公布的8月CPI初值達到9.1%，前值為8.9%，目前不能確定通脹數據見頂。歐洲地區冬季臨近，“斷氣”事件可能會導致能源、電力等繼續上升，通脹數據有再創歷史新高的風險。目前市場預計歐洲央行9月加息75個基點的可能性達到60%，50個基點屬于下限。如果接下來CPI數據再超預期，可能引發歐央行采取更強硬的貨幣政策。
據國際貨幣基金組織(IMF)數據顯示，歐盟42%的進口天然氣來自俄羅斯，其中8個成員國進口比例超過總進口量的50%。如果俄羅斯停止向歐洲輸送天然氣，將導致歐洲多個國家的經濟嚴重衰退。此外，據IMF估算天然氣斷供將拖累歐盟GDP約2個百分點。高通脹和經濟放緩帶來經濟前景黯淡。
2.2、歐元持續貶值助推美元走高
目前歐洲貨幣緊縮政策不及美聯儲，歐洲“衰退式加息”難免，歐元兌美元匯率持續走低。能源危機推升通脹但影響消費并拖累經濟，當前歐洲通脹高點未過，但經濟增長預期大幅度下降，又使得歐央行和英央行等加息縮表力度不及美聯儲。因此，從另一方面，也可以反映美元持續走高的邏輯來自歐洲經濟相較于美國要弱。我們預計接下來歐洲貨幣政策會受制于自身經濟原因，美德利差在短期并不具備收窄基礎，歐元不會有大幅反彈動力。如果美元保持繼續強勢的話，大宗商品仍將會受到壓制。
2.3、歐洲能源轉型半路受阻
從歐洲電力結構來看，近年來化石燃料發電比例不斷下降，自2010年近50%不斷下降至40%以下，同時可再生能源發電比例不斷上升至40%附近。然而低碳能源的革命不僅僅是對于發電及配電設備的改造，更依賴于能源的供應。
德國風力發電產能，有非常強的季節性，而一般上半年整體產量偏低。上圖的右側代表法國的核能產量，由于法國從去年開始拆除了部分核能裝置，導致核電產量銳減。上半年歐洲清潔能源缺口較大，增加了對傳統能源的依賴程度。
三、能源危機對供應端影響的程度
3.1、鋅
根據歐洲地區每噸鋅消耗電量3700KWh來計算，理論上冶煉鋅的單位電力成本從2021年初的150歐元/噸上升到2021年4季度的770歐元/噸，以及2022年1季度的850歐元/噸，整體上單噸電力成本的漲幅大約在5倍。
全球最大鋅冶煉企業之一Nyrstar稱將從 9 月1日起關閉 BUDEL 鋅冶煉廠。而此前，Nyrstar已在去年10月份將其在歐洲的三家鋅冶煉廠(荷蘭Budel、比利時的Balen以及法國的Auby)的產量削減了50%。荷蘭地區BUDEL冶煉廠占全球供應總量的2.1%左右，除去2021年10月減產的50%，此次關閉對年內全球精煉鋅供應量影響相對有限，接下來需要關注是否有進一步關停項目。
3.2、銅
除俄羅斯外，德國銅產量第一，西班牙、波蘭和比利時等國位居其后。2020年俄羅斯生產1028.1千公噸精煉銅， 德國精煉銅產量為656.2千公噸。德國、波蘭的冶煉銅產量占歐洲冶煉銅總產量的比例約為32.5%。此外，西班牙和比利時精煉銅產量占比分別為11%和9%。
歐洲最大的銅生產企業：Aurubis(奧魯比斯)，總產量約為100萬噸/年，廠區分布在比利時(Beerse，Olen)，保加利亞(Pirdop)，德國(Emmerich，Fehrbellin，Hamburg，Lünen，Rthenbach，Stolberg)，意大利(Avellino)，芬蘭(Pori)，西班牙(Berango)和美國(Buffalo)。該集團總部在德國，同時在德國也有多家工廠，可能會受到天然氣緊缺的影響。
3.3、鋁
回顧歐洲電解鋁廠歷次減產，多是由電力成本高企導致，比如2008年金融危機爆發后，電解鋁價格下跌，引發歐洲電解鋁廠商減產；2012年部分歐洲國家對電價展開反補貼調查，導致電價上升，再次引發歐洲電解鋁減產。截至2020年，歐洲電解鋁冶煉能耗強度為15499KWh/噸，仍位列全球電解鋁成本曲線的高位。
結合今年歐洲各大鋁冶煉廠減產情況的統計，我們預計2022年歐洲電價始終維持在90歐元以上的高位，減產還有可能會繼續擴大60萬噸，則到2022年底，除俄羅斯以外的歐洲產能環比21Q2的高點減少120萬噸左右，最終產量環比2021年減少80萬噸左右。
四、總結
總體來看，由于歐洲電力結構依然依賴于傳統能源供應，歐洲繼續受到能源、電力等價格進一步上升的風險并未消除，能源高漲疊加貨幣收緊將進一步加劇歐洲經濟的衰退，進而拖累大宗商品的需求，但另一方面，大幅抬升的成本會引發冶煉端減產，進而限制有色板塊的跌幅。從影響程度來看，鋅>鋁>銅。
（文章來源：中信建投期貨）
關鍵詞： 北溪1號
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