引言

目前PTA高企的基差與月差，對于多頭來說，無疑是能夠抓到的最后一根稻草；而對于空頭而言，也將是壓垮對手的最后一根稻草。在PTA絕對價格已經大幅走弱、產業鏈利潤進一步壓縮空間有限的情況下，這一問題將成為多空雙方博弈的最后戰場。當“最后一根稻草”塵埃落定，也許將是本輪下跌行情真正的終點。

本周國內化工品市場整體走出下跌行情，而PTA則領跌市場。截至7月14日收盤，PTA2209合約價格在4個交易日下跌近12%，成為本周市場上最弱的品種。究其原因，除去國際油價暴跌帶來的成本端塌陷之外，價差結構的走平將成為近期市場的核心因素。

(資料圖片)

經歷了2020-2021年的產能出清，同時新裝置投產進度放緩，PTA整體的供需格局逐漸好轉；特別是2021年底以來，由于成本端走強對利潤的擠壓，PTA裝置檢修加劇，開工率持續處于低位，供應持續偏緊下PTA基差逐漸強勢，Backwardation結構逐漸確立。5月以來，上游供應缺口加劇，PTA月間結構進一步走陡，基差與9-1月差分別突破500元/噸。但本周以來，PTA基差與月差出現見頂態勢，9-1月差迅速收窄至200元/噸以下，基差也自頂部開始回落。

圖1 PTA基差與月差(元/噸)

數據來源：CCF 中糧期貨研究院整理

在聚酯產業鏈上下游各主要環節中，只有PTA在國內有期貨合約上市。因此，在產業鏈上下游利潤的討論中，不妨將基差也視為一個環節。對于當前的聚酯產業鏈而言，在上游強成本和終端弱需求的擠壓下，下游聚酯端利潤已經相當微薄，中游PTA同樣掙扎于盈虧平衡線附近。上游PX在5-6月受歐美成品油需求帶動，利潤一度迅速走強，但隨著油品需求見頂和PX自身供需好轉，6月中旬以來也進入快速壓縮通道，目前已恢復至300美元/噸附近水平，下方壓縮空間同樣有限。這時，PTA自身的月間價差幾乎已經成為整個產業鏈上唯一仍有利潤空間的環節。在全產業鏈缺乏利潤的情況下，PTA現貨端仍然存在走弱的空間。

圖2 聚酯產業鏈利潤分布(元/噸)

數據來源：CCF 中糧期貨研究院整理。圖中利潤均折合為1噸PTA當量。

從基本面來看，PTA前期基差高企的原因是整體供需偏緊格局下短期流通環節供應的結構性緊張。盡管4月開始在下游庫存壓力下聚酯端開啟了減產降負，但在上游負荷持續偏低的情況下，PTA庫存持續處于低位震蕩格局，6月以來甚至再度進入去庫通道，特別是流通環節庫存快速去化，助推了現貨的強勢。

圖3 PTA社會庫存結構(萬噸)

數據來源：忠樸資訊中糧期貨研究院整理

然而紡服行業整體疲軟，終端訂單難以為繼，疊加下游逐步進入淡季，新生產的滌絲銷售依舊堪憂，滌絲庫存攀升至歷史高位。高庫存、低利潤、弱預期的聚酯環節被迫迎來新一輪更大規模的減產降負。下游需求的走弱預期帶來了PTA現貨供應緊張的緩解，這可能成為催生PTA月間結構走平，乃至推動本周大幅下跌行情的導火索。

圖4 聚酯綜合負荷(%)

數據來源：Wind 中糧期貨研究院整理

綜上所述，目前PTA高企的基差與月差，對于多頭來說，無疑是能夠抓到的最后一根稻草；而對于空頭而言，也將是壓垮對手的最后一根稻草。在PTA絕對價格已經大幅走弱、產業鏈利潤進一步壓縮空間有限的情況下，這一問題將成為多空雙方博弈的最后戰場。當“最后一根稻草”塵埃落定，也許將是本輪下跌行情真正的終點。

（文章來源：中糧期貨）

關鍵詞： 絕對價格