有關(guān)中國(guó)GDP數(shù)據(jù)高估還是低估一直存在爭(zhēng)議。筆者從三大需求對(duì)GDP拉動(dòng)的角度出發(fā)，發(fā)現(xiàn)當(dāng)前投資對(duì)經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)是17年來(lái)的新低，這一結(jié)果與同期高頻經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)的良好表現(xiàn)大相徑庭，說(shuō)明GDP數(shù)據(jù)可能有所低估。與此同時(shí)，近年來(lái)新經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展也造成了統(tǒng)計(jì)的部分遺漏，新經(jīng)濟(jì)的貢獻(xiàn)在現(xiàn)有統(tǒng)計(jì)體系下，也沒(méi)有充分反映，造成GDP低估。

從十大指標(biāo)看2017年投資圖景

2017年中國(guó)經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)超出預(yù)期，結(jié)束了2010年以來(lái)的逐年下滑態(tài)勢(shì)，GDP增速?gòu)?016年的6.7%反彈上升至6.9%，并罕見(jiàn)地實(shí)現(xiàn)了三駕馬車(chē)同時(shí)發(fā)力。但細(xì)看GDP三大分項(xiàng)不難發(fā)現(xiàn)，GDP增速反彈主要受益于凈出口貢獻(xiàn)的由負(fù)轉(zhuǎn)正，對(duì)GDP增速的拉動(dòng)從-0.7%到0.6%，相較2016年足足增加1.3個(gè)百分點(diǎn)。

與之相對(duì)的則是消費(fèi)和投資對(duì)GDP增速貢獻(xiàn)的下降。消費(fèi)對(duì)GDP增速拉動(dòng)從4.5%下降至4.1%，而投資更是從2.9%大幅下降至2.2%，為2000年以來(lái)的最低值。但在筆者看來(lái)，2017年投資貢獻(xiàn)創(chuàng)17年來(lái)新低與同期投資相關(guān)的高頻數(shù)據(jù)有很大出入，或使得GDP數(shù)據(jù)存在一定程度的低估。

圖1：中國(guó)GDP及三大分項(xiàng)的拉動(dòng)

從筆者長(zhǎng)期追蹤的高頻領(lǐng)先數(shù)據(jù)來(lái)看，2017年的投資、工業(yè)生產(chǎn)相關(guān)經(jīng)濟(jì)指標(biāo)不僅明顯比2015年、2016年有所好轉(zhuǎn)，甚至不少指標(biāo)接近2009-2010年經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃推出時(shí)的水平。然而，去年投資對(duì)GDP拉動(dòng)增速卻下滑，創(chuàng)17年來(lái)新低，令人難以理解。

第一，制造業(yè)景氣指數(shù)顯著走高。2017年P(guān)MI采購(gòu)經(jīng)理人指數(shù)平均為51.6，處于2010年以來(lái)的高水準(zhǔn)。同時(shí)，2017年SpaceKnow衛(wèi)星制造業(yè)指數(shù)同樣呈現(xiàn)上升態(tài)勢(shì)，2017年達(dá)到51，為2011年以來(lái)最高值。SpaceKnow衛(wèi)星制造業(yè)指數(shù)是通過(guò)大數(shù)據(jù)追蹤全國(guó)范圍內(nèi)逾6000個(gè)工業(yè)基地的衛(wèi)星圖像所反映的制造業(yè)活動(dòng)，通過(guò)算法進(jìn)行過(guò)濾從而生成的制造業(yè)活動(dòng)指數(shù)。近年來(lái)，運(yùn)用大數(shù)據(jù)對(duì)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)分析是創(chuàng)新之舉，也可作為傳統(tǒng)問(wèn)卷調(diào)查效果的有益補(bǔ)充。?

第二，中長(zhǎng)期貸款創(chuàng)近兩年新高，企業(yè)貸款需求增加。2017年的新增社會(huì)融資總額高達(dá)19.4萬(wàn)億元，創(chuàng)下歷史新高，2017年人民幣貸款增加13.5萬(wàn)億元，僅前11個(gè)月的人民幣新增貸款就已超出歷史上任意一年的全年總和。企業(yè)中長(zhǎng)期貸款也高達(dá)6.4萬(wàn)億元，較2016年的4.2萬(wàn)億元增長(zhǎng)52.6%。企業(yè)貸款需求恢復(fù)顯示生產(chǎn)活動(dòng)增加，特別是PPP項(xiàng)目加速落地帶來(lái)的向好態(tài)勢(shì)。

第三，全國(guó)基建投資增速為三年新高。基礎(chǔ)建設(shè)投資2017年增速高達(dá)19%，而此前的兩年與經(jīng)濟(jì)下行同步，基建投資在2015年、2016年增速一度下滑至17%左右。2017年基建投資加碼，特別是生態(tài)環(huán)保、道路運(yùn)輸、公共設(shè)施、水利管理等基礎(chǔ)設(shè)施投資持續(xù)高位運(yùn)行。?

第四，房地產(chǎn)投資增速為三年新高。房地產(chǎn)是帶動(dòng)本輪經(jīng)濟(jì)向好的重要推動(dòng)力，即使2017年調(diào)控政策深入，限購(gòu)限售、因城施策重點(diǎn)調(diào)控?zé)狳c(diǎn)城市的政策接踵而至的背景下，房地產(chǎn)投資也并未出現(xiàn)顯著放緩。2017年房地產(chǎn)投資增長(zhǎng)7%，仍舊高于2016年的6.9%及2015年的1.0%。與此同時(shí)，2017年房地產(chǎn)新開(kāi)工增速為7.0%，與2015年-14%的增長(zhǎng)形成鮮明對(duì)比。

第五，2017年工業(yè)生產(chǎn)品價(jià)格大幅攀升。2017年P(guān)PI全年上漲6.3%，為2011年以來(lái)首次擺脫通縮區(qū)間。生產(chǎn)資料漲價(jià)對(duì)PPI上漲的貢獻(xiàn)最為突出。石油和天然氣開(kāi)采業(yè)、煤炭開(kāi)采和洗選業(yè)、黑色金屬冶煉和壓延加工業(yè)等3個(gè)行業(yè)的PPI同比漲幅均保持在27%以上，無(wú)不反映出需求帶動(dòng)下的價(jià)格回升。?

第六，工業(yè)利潤(rùn)顯著回升。2017年工業(yè)利潤(rùn)累計(jì)增速達(dá)21%，為2011年以來(lái)最快增速。其中，國(guó)有企業(yè)的經(jīng)濟(jì)效益反彈尤其明顯，2017年全年國(guó)有企業(yè)利潤(rùn)總額為2.9萬(wàn)億元，同比增長(zhǎng)23.5%。

第七，鐵路貨運(yùn)量持續(xù)增加。鐵路貨運(yùn)量和工業(yè)生產(chǎn)、投資活動(dòng)密切相關(guān)，根據(jù)中國(guó)鐵路總公司在其2018年工作會(huì)議上披露，2017年國(guó)家鐵路貨物發(fā)送量達(dá)29.18億噸，較上年增長(zhǎng)10.1%，不僅超額完成年初定下的27.5億噸計(jì)劃任務(wù)，而且是近六年來(lái)首次在貨運(yùn)量上取得增長(zhǎng)。此前國(guó)家鐵路貨運(yùn)量連續(xù)五年下跌，2012年至2016年，國(guó)家鐵路貨運(yùn)量分別下降1.8%、0.4%、4.7%、11.6%和2.36%。

第八，粗鋼產(chǎn)量同比提升。鋼鐵產(chǎn)量是衡量傳統(tǒng)經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的活躍程度的重要領(lǐng)先指標(biāo)。2017年我國(guó)粗鋼產(chǎn)量8.3億噸，同比增長(zhǎng)5.7%，較2016年的1.2%增速和2015年的2.3%減速均有較大提升。即使在超前完成鋼鐵減產(chǎn)5000萬(wàn)噸的去產(chǎn)能目標(biāo)情況下，鋼鐵產(chǎn)量仍有如此增速，可見(jiàn)實(shí)際建設(shè)需求的強(qiáng)勁。

第九，重型卡車(chē)市場(chǎng)表現(xiàn)良好。中汽協(xié)最新公布的數(shù)據(jù)顯示，2017年重型卡車(chē)?yán)塾?jì)產(chǎn)銷(xiāo)114.97萬(wàn)輛和111.69萬(wàn)輛，產(chǎn)銷(xiāo)較2016年分別實(shí)現(xiàn)了55.1%和52.4%的大幅增長(zhǎng)。上一輪重卡行業(yè)如此火爆的情形，還要追溯到2010年，彼時(shí)恰是國(guó)內(nèi)推出大規(guī)模經(jīng)濟(jì)刺激、加大基建投資以抵御全球金融危機(jī)之際。

第十，工程機(jī)械行業(yè)供銷(xiāo)兩旺。作為工程運(yùn)行活躍程度的重要晴雨表，挖掘機(jī)行業(yè)全面向好。根據(jù)中國(guó)工程機(jī)械工業(yè)協(xié)會(huì)挖掘機(jī)械分會(huì)統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)，2017年納入分會(huì)統(tǒng)計(jì)的25家主機(jī)制造企業(yè)共銷(xiāo)售各類(lèi)挖掘機(jī)械產(chǎn)品，較2016年同期上升99.5%。此外，截至2017年11月，起重機(jī)累計(jì)銷(xiāo)售同比增長(zhǎng)80.2%，結(jié)束了連續(xù)5年下滑的趨勢(shì)。而挖掘機(jī)與起重機(jī)的銷(xiāo)售旺盛程度同樣堪比2010年經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃推出之際。

圖9：挖掘機(jī)供銷(xiāo)兩旺

投資的真實(shí)情況及其未來(lái)走勢(shì)

基于上述高頻數(shù)據(jù)，筆者認(rèn)為，投資對(duì)GDP貢獻(xiàn)創(chuàng)2000年以來(lái)的新低是難以理解的。當(dāng)然，有觀點(diǎn)將價(jià)格因素作為解釋這一異常數(shù)據(jù)的主要原因。根據(jù)國(guó)家統(tǒng)計(jì)局顯示，GDP第二產(chǎn)業(yè)的平減指數(shù)在2015年是-4.32%，2016年為-1%，在2017年則轉(zhuǎn)變?yōu)?.35%，轉(zhuǎn)為明顯的通脹，因此，投資對(duì)GDP增長(zhǎng)貢獻(xiàn)扣除通脹因素后，大幅降低。

在筆者看來(lái)，價(jià)格解釋是重要原因，但并非全部原因。可以看到，上述列舉的高頻數(shù)據(jù)中，大部分高頻數(shù)據(jù)都是剔除價(jià)格因素影響的絕對(duì)量反映，如挖掘機(jī)、重型卡車(chē)銷(xiāo)量、工業(yè)企業(yè)發(fā)電量、粗鋼產(chǎn)量、鐵路貨運(yùn)量等數(shù)據(jù)，這些數(shù)據(jù)不僅在2017年表現(xiàn)優(yōu)于2015年與2016年，甚至不少指標(biāo)的旺盛程度與金融危機(jī)出現(xiàn)后首輪經(jīng)濟(jì)刺激計(jì)劃推出之際的水平接近。因此，筆者難免對(duì)去年投資對(duì)GDP增速貢獻(xiàn)是否低估產(chǎn)生質(zhì)疑。

當(dāng)然，數(shù)據(jù)扭曲導(dǎo)致2017年投資貢獻(xiàn)低估，但從趨勢(shì)來(lái)看，在去杠桿、環(huán)保力度加大的背景下，2017年投資已出現(xiàn)了緩慢下滑態(tài)勢(shì)。而基于如下因素，筆者預(yù)計(jì)2018年，固定資產(chǎn)投資放緩態(tài)勢(shì)仍將持續(xù)，主要體現(xiàn)以下方面。

一是房地產(chǎn)投資方面，考慮到房地產(chǎn)調(diào)控政策的逐步加碼，房地產(chǎn)銷(xiāo)售與新開(kāi)工等先行指標(biāo)已出現(xiàn)下降，預(yù)計(jì)2018年房地產(chǎn)投資將面臨更大的下行壓力；二是基建投資方面，在影子銀行不斷收緊、地方財(cái)政約束增強(qiáng)以及整體發(fā)債利率高企的環(huán)境下，融資難度加大、融資成本提高，或?qū)?dǎo)致全年基建增速顯著放緩；三是制造業(yè)投資方面，預(yù)計(jì)高科技制造業(yè)仍將保持強(qiáng)勁增長(zhǎng)，但重工業(yè)和傳統(tǒng)工業(yè)受到更加嚴(yán)格的防污染舉措控制，增速或繼續(xù)放緩。

綜上，筆者認(rèn)為，中國(guó)經(jīng)濟(jì)運(yùn)行超預(yù)期，三駕馬車(chē)協(xié)同發(fā)力，新經(jīng)濟(jì)欣欣向榮，基于投資貢獻(xiàn)的低估，真實(shí)情況可能更好一些。但從政策趨勢(shì)來(lái)看，2018年政策已經(jīng)追求高速增長(zhǎng)轉(zhuǎn)向更高質(zhì)量的增長(zhǎng)，三大攻堅(jiān)戰(zhàn)、防范“灰犀牛”風(fēng)險(xiǎn)，已經(jīng)成為決策層的首要任務(wù)。在此背景下，預(yù)計(jì)去杠桿與環(huán)保等措施的落實(shí)會(huì)更加深入，投資也難免受到影響，延續(xù)2017年整體回落的態(tài)勢(shì)。

關(guān)鍵詞： 中國(guó)沈建光