一個評估油價頂部區域的方法

1、原油的重要性

在前一篇分析專題中，我們曾探討了當下海外市場面臨的“三重壓力”，即供給沖擊、需求收縮、預期轉弱。近期債券市場展示出的近遠價差倒掛，已經加劇了金融市場波動，而站在2022年的商品市場，對這三重壓力反映極為敏感的，無疑屬于原油。

數據來源：BP，Bloomberg，東亞期貨

高油價與高通脹的相互強化，實際上也在暗示政策收緊下持續的預期轉弱仍待演繹。從歷史的經驗也能看出，高油價之后往往跟著經濟衰退，但我們也要提醒，兩者的先后時間、具體的衰退幅度等難以準確定量，本文不作討論。

數據來源：BP，Bloomberg，東亞期貨

2、一個評估油價頂部區域的方法

高油價與經濟衰退之間的高度相關性，不禁使人思考油價頂部區域在哪里這個重要問題，因為只有確定油價頂部才有可能觀察后期的經濟增長壓力，這是第一步。

經濟學中的一個經典情景——Low price cures low price， high price kills high price.換句話說，我們可以通過觀察原油消費成本占GDP的比例來粗略觀察歷史經驗值，并應用這一經驗值來預估未來，到底低價跌到何時不會再跌、高價漲到何時不能再漲。

通過抽取1965~2021年的原油均價和消費量來計算全球原油消費金額，再計算總的原油消費占當年現價GDP比例，我們可以獲得這一經驗值。作為大宗商品之母，以上計算，實際上暗含每1單位GDP所消耗的原油成本這一經濟學意義。

數據來源：BP，Bloomberg，東亞期貨

可以發現，歷史上，該比例最大在7.3%，最小在0.7%，均值在2.8%。也許是巧合，2020年，brent原油對應的20美金低點，剛好符合0.7%的比例；而反觀2.8%的均值所對應的油價(剛好是80美金/桶)，我們也就能理解多數機構于年初給出的2022年中性油價在80美金/桶的預測邏輯了。

基于以上計算，我們稍作假設，就比較容易做出未來油價高位區間或高點的估計了。

數據來源：BP，World Bank，東亞期貨

計算結果顯示，120美金/桶油價對應的原油消費占GDP成本大概在4.5%，對應近30年來的最高水平。而當前原油價格自2月底俄烏沖突以來，出現較快上漲，我們也能看到俄羅斯Urals原油貼水擴大至30美金以上，相對來說，可以認為當前原油價格中含有30美金以上的地緣風險溢價。

站在另一個維度上看，當前全球面臨的高通脹狀態更像是上世紀70年代，而俄羅斯原油對世界市場的沖擊也接近第二次石油危機期間伊朗的影響(占比近10%)，因此，從供給沖擊的角度看，我們也沒法排除7%左右原油消費成本的可能性，這意味著油價至少有可能在日度交易頻率上沖擊200美金/桶(相對于本文計算所用的年度均價水平)。

總結來看，基于單位GDP消耗原油成本的歷史經驗推演，當前油價維持在120美金存在合理性；而參考第二次石油危機，一旦俄羅斯原油被禁這一小概率事件發生，短期油價也不排除沖擊200美金/桶。

（文章來源：上海東亞期貨有限公司）

關鍵詞： 海外市場