國金證券：人民幣貶值 需要擔心嗎

近日，外資流出擾動下人民幣兌美元快速貶值，如何理解這一現象？歷史上外資擾動后人民幣匯率如何演繹？此次又有何異同？本文分析，可供參考。

一問：近期，人民幣匯率為何走弱？外部沖擊擾動下，外資階段性流出2022 年3 月以來，人民幣兌美元匯率快速貶值，外部沖擊下外資流出是主要原因。3 月1 日-15 日，人民幣兌美元匯率貶值1.09%。一方面，外資流出對人民幣匯率形成顯著拖累，其中北上資金在此期間凈流出645 億元。另一方面，2021 年以來中美利差由2.25%持續收窄至0.59%，趨近10 年內低位。利差保護減弱后，美國貨幣政策的正常化也對人民幣匯率造成擾動。

外部沖擊下市場情緒的過度釋放，造成了近期外資大幅流出。近期，俄烏沖突不斷升溫，對投資者風險偏好形成明顯壓制。避險情緒導致資金從新興市場流出，帶動新興市場貨幣的普遍貶值。同時，3 月10 日美國SEC 對中概股公司問責，3 月14 日俄羅斯被調出新興市場指數，這兩起事件進一步引發外資對中美金融“脫鉤”的擔憂，情緒的過度釋放導致資金恐慌式流出。

二問：歷史上，外資流出時匯率如何演繹？短期沖擊后，重歸基本面2015 年“811”匯改以來，權益市場上，北上資金曾出現過5 次快速凈流出。其中2018 年10 月、2020 年3 月和2020 年8 月，北上資金外流受外部沖擊主導，沖擊引發的市場擔憂緩和后，人民幣兌美元匯率均大幅升值。

與之不同的兩次發生在2015 年10 月與2019 年3 月，這兩輪北上資金外流期間人民幣匯率快速貶值，但北上資金企穩后人民幣仍延續了貶值態勢。

整體而言，短期沖擊引發的市場擔憂往往持續性較弱，人民幣會快速回歸基本面。從歷史上來看，三次短期沖擊引致的外資流出持續性相對較弱，隨著沖擊的逐步緩和，外資趨穩后人民幣匯率將重歸基本面。其他兩次中，2015年的持續貶值，主因是人民幣在匯改前積蓄了巨大的貶值壓力；2019 年的持續貶值，則因為貿易戰持續加碼，引發市場對中美經貿“脫鉤”擔憂。

三問：往后看，人民幣匯率會怎樣？短期擾動有所緩解，中期有基本面支持短期，金穩會與中美元首通話后，外部沖擊等引發的“脫鉤”擔憂明顯緩解。3 月16 日，金穩會的召開穩定了市場的恐慌情緒。會議正面回應了中概股問題，表示中美雙方的溝通已取得積極進展。3 月18 日，中美元首直接通話為中美關系穩定發展、管控分歧、避免誤判定調，進一步緩解了市場對中美金融脫鉤的擔憂。隨著投資者預期的改善，市場信心得以重振。

中期，外部沖擊弱化后，人民幣匯率將重歸基本面驅動；中美經濟分化與我國出口高景氣，將繼續對人民幣形成有力支持。美國經濟修復最快的階段已然看到，而中國“政策底”夯實、“經濟底”在即，經濟走勢分化有利人民幣匯率。再者，油氣價格居高、煤炭價格趨穩，巨大的內外能源價差有利于中國出口商品保持高競爭優勢，貿易鏈高景氣有望對匯率形成進一步支撐。

風險提示：美聯儲貨幣政策收緊超預期、全球需求和供應鏈中斷恢復不及預期

（文章來源：國金證券）

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